Ngày 30/10, khi báo cáo nguồn vốn cho quý gần nhất của Công ty cổ phần Tập đoàn Xây dựng Hòa Bình (mã CK: HBC) được thông báo, trên thị phần chứng khoán cổ phiếu HBC giảm sàn gần 7%. Sau 4 phiên thương lượng tiếp theo, tổng cộng mã cổ phiếu này mất 16,5% trị giá, tương đương vốn hóa bốc hơi hơn 1.100 tỷ đồng.
Theo lẽ thường, cổ phiếu giảm sau khi đơn vị thông báo báo cáo nguồn vốn thường đi kèm với kết quả buôn bán không mấy hăng hái, nhưng với Hòa Bình lại hoàn toàn khác.
Đơn vị hoạt động trong lĩnh vực vun đắp này vừa báo lãi quý III tăng hơn 30% so với cùng kỳ, trong đó lũy kế 9 tháng lợi nhuận của Hòa Bình cũng tăng tới gần 60%. Bản thân kế quả buôn bán từ hoạt động buôn bán chính của đơn vị cũng tăng mạnh, đạt gần 11.000 tỷ đồng sau 9 tháng đầu năm so với mức 7.000 tỷ cùng kỳ năm trước.
Tại sao HBC liên tục giảm, thậm chí giảm sàn? Nhiều nhà đầu tư cho rằng, thực chất của sự việc là do những điểm thất thường cũng lộ diện trong báo cáo nguồn vốn của Hòa Bình, kế bên những con số hăng hái về kết quả buôn bán. Những nguyên tố này đang cho thấy tính không lâu dài của 1 trong những đơn vị lớn trong lĩnh vực vun đắp.
 |
|
Sự gia tăng của các khoản phải thu làm cho Hòa Bình phải tiêu dùng vay nợ để bù đắp vốn lưu động. |
“Chúng tôi cho rằng ổn định hiệu quả hoạt động là cái giá mà HBC phải trả khi tăng trưởng kế quả buôn bán ‘nóng. Các đổi thay trong vốn lưu động có thể mang lại rủi ro cho dòng tiền ngày mai. Trong khi dòng tiền tài đơn vị mang màu sắc tương phản với kết quả buôn bán do cách ghi nhận kế quả buôn bán'”, báo cáo của Công ty chứng khoán Rồng Việt (VDSC) nhận xét về hoạt động của Hòa Bình thời kì vừa mới đây.
Lý giải điều này, VDSC cho rằng kế quả buôn bán của Hòa Bình tăng nhưng kéo theo đó là khoản phải thu tăng mạnh. Tăng khoản nợ phải thu sẽ tạo sức ép lên vốn lưu động ròng rã. Trong khi Hòa Bình không còn nhiều lợi thế mua trả chậm từ các nhà cung cấp, làm cho đơn vị này phải mua đến nợ vay nhà băng để bù đắp.
Thực tế, đi cùng với tốc độ tăng của kế quả buôn bán trong 9 tháng đầu năm của Hòa Bình là sự gia tăng các khoản phải thu, đặc trưng là phải thu theo tiến độ thỏa thuận vun đắp. Tại thời điểm chấm dứt quý III, Hòa Bình ghi nhận hơn 5.150 tỷ đồng tại khoản mục này, tăng 77% so với đầu năm, khi mà kế quả buôn bán chỉ tăng 56%.
Vấn đề ở chỗ việc ước tính kế quả buôn bán theo tiến độ thỏa thuận vun đắp làm cho cho kế quả buôn bán của HBC tăng mạnh nhưng mang lại rủi ro tăng nợ khó đòi. Mới đây Hòa Bình cũng phải trích lập đề phòng với 1 đơn vị nhà đất khi 2 bên không hợp nhất được trị giá khoản phải thu liên đới đến tiến độ vun đắp thực hành.
Theo VDSC, trong số gần 6.300 tỷ đồng phải thu và phải thu theo tiến độ vun đắp tại thời điểm chấm dứt quý II, 56% là khối lượng đang triển khai, 20% là tiền đặt chỗ có thể được thu hồi lại, 12% là nợ phải thu khó đòi và 12% còn lại khoản phải thu theo điểm ngừng công nghệ.
Việc ghi nhận các khoản phải thu theo tiến độ này thực chất đã tiềm ẩn rủi ro, nhưng Hòa Bình lại tiêu dùng chính những khoản này để thế chấp các khoản vay ngắn hạn từ nhà băng để bổ sung vốn lưu động. Hay kể cách khác, Hòa Bình đang phải tiêu dùng các khoản vay từ nhà băng để thực hành các thỏa thuận vun đắp, thay vì tiêu dùng nguồn vốn từ đối tác.
Báo cáo nguồn vốn quý III không thuyết minh chi tiết về khoản mục này. Tuy nhiên, theo báo cáo đã kiểm toán bán niên của Hòa Bình tại thời điểm chấm dứt quý II, đơn vị này đã vay ngắn hạn gần 3.400 tỷ đồng dưới dạng tín chấp và thế chấp các khoản phải thu theo tiến độ vun đắp.
Không chỉ tác động bởi rủi ro từ các khoản phải thu, bản thân các khoản vay này cũng gia tăng gánh nặng nguồn vốn cho đơn vị. Chi phí lãi vay ghi nhận trong quý III của Hòa Bình đạt gần 70 tỷ đồng, tăng 84% so với cùng kỳ. Lũy kế 9 tháng đầu năm, khoản giá bán này ghi nhận hơn 185 tỷ, tăng trên 80%.
Điều này dẫn tới thực tiễn là lợi nhuận của đơn vị vun đắp này không chỉ phụ thuộc vào hoạt động buôn bán, mà còn phụ thuộc vào tình hình của lãi suất. Đây cũng là cội nguồn sự lệch pha về tốc độ tăng giữa kế quả buôn bán và lợi nhuận càng ngày càng rõ nét.
“Do tỷ lệ nợ của HBC luôn ở mức cao, nên lợi nhuận phụ thuộc nhiều vào mức lãi suất. Theo phân tách độ nhạy, trường hợp khả quan bao gồm cả lãi suất ngắn hạn và dài hạn giảm 2 điểm % và trường hợp xấu nhất là cả hai tỷ lệ tăng thêm 2 điểm %. Kết quả là lợi nhuận sau thuế của HBC tăng hoặc giảm trên 9%”, báo cáo của VDSC viết.
Hòa Bình đang củng cố có bảo hành lâu dài trên thị phần vun đắp nội địa nhờ khả năng và kinh nghiệm so với các đối thủ cùng lĩnh vực. Khối lượng công việc chuyển giao và kế quả buôn bán của HBC đang trong thời kỳ tăng mạnh, cũng như hiệu quả hoạt động buôn bán của đơn vị đang có những dấu hiệu cải thiện.
Tuy nhiên, bài toán điều hành dòng tiền lại đang cho thấy 1 chiều hướng trái lại khi miêu tả những rủi ro mà đơn vị này đã “đánh đổi” trong công đoạn tăng trưởng. Bản thân nhà đầu tư và thị phần không vô lý khi giận dữ thụ động.
“Hòa Bình cần cơ cấu lại các khoản phải thu” là điều nhiều đơn vị chứng khoán đưa ra khi giám định về triển vọng trong dài hạn về đơn vị này. Câu chuyện đánh đổi giữa tăng trưởng và rủi ro là bài toán mà nhiều đơn vị phải đối mặt, và riêng với Hòa Bình, đơn vị này cần đưa ra lời giải thỏa đáng để tiếp diễn củng cố vị thế.
Minh Sơn
